“最大的失败是不够进取”

孙建冬   2021-11-12 本文章216阅读

最近,詹姆斯·安德森的年报深深地击中了我。

 

在写了22年四平八稳的年报后,欧美证券市场伟大的传奇——詹姆斯·安德森(James Anderson)将于明年退休。在最后的基金经理年报,安德森露了峥嵘,直接有啥说啥:“在过去的二十年里,我误解和误判颇多。但我越来越坚定的信念是,我最大的失败是不够进取。直率地说,传统投资管理的世界正在不可挽回地被打破”。


 安德森在年报中重复了2018年年报中石破天惊的观点:“投资成功就存在于极端情况中”。安德森进而深刻地批判了CFA:“CFA颇为误人子弟,因为CFA既不接受世界的深层不确定性,也不承认收益的偏度(the skew of returns)是如此极端。“寻找极端和能复合增长的公司是投资成功的核心”。


詹姆斯·安德森是何许人也?安德森是证券投资界几乎神一般的存在。

 詹姆斯·安德森是Baillie Gifford的合伙人,是该公司的旗舰投资信托基金——苏格兰抵押贷款(简称SMT)的基金经理。


安德森于2000年开始管理SMT,20年间为股东带来了超过1500%的回报。通过“知行合一”地对包括亚马逊、特斯拉和腾讯在内的美国和中国企业的大胆坚定地投资,安德森把1907年推出的SMT这只百年老产品变成了一颗科技投资的巨星。


安德森的SMT曾是特斯拉的第二大股东,重仓陪跑特斯拉七年获利约170亿美元,最初投资的获利超过30倍;突破传统的格雷厄姆和查理·芒格式的成长股投资,长期投资亚马逊,见证了20多年来亚马逊每年41%的复合增长率。SMT是众多世界级伟大企业的外部股东:全球基因测序巨头IIIumina的第一大股东,流媒体音乐服务平台Spotify的第二机构股东,也是Google、Facebook、英伟达、腾讯等公司的重要机构股东。

 

詹姆斯·安德森的投资理念无疑是基于世界深层的不确定性和投资收益率的巨大偏度,这与鸿道基于卡尔·波普“非决定论”的认识论与投资理念是一致的。但对比安德森,在大的投资框架和投资观点看对的情况下,在性价比极好的投资机会面前,我们最近一个多月的投资,尤其是过去三周的投资没有做到充分地在顺大势之下“逆小势”,做得还不够知行合一,不够纯粹。 

 

7月15日,鸿道投资在《2021年下半年投资策略》鸿道投资|2021年下半年投资策略中提出,处理和化解重大金融风险与高质量发展是未来一段时间的核心任务,因此中国股票市场的大环境是“宽货币、紧信用”,股市外围的钱越来越多、可买的行业反而变少,供求关系阶段性失衡,高景气的中小市值行业正迎来一波超级上升周期。


9月中旬,缺煤导致的拉闸限电与民营地产企业信用风险的扩散导致股票市场的风险偏好大幅下降,但9月30日,在组合净值的最低点附近,鸿道视角的观点是《形势正在起变化,股市风险偏好向下的过程迎来政策面的拐点》鸿道视角|形势正在起变化:股市风险偏好向下的过程迎来政策面的拐点 


11月1日,在鸿道投资与京东金融所做的直播访谈 京东金融专访 | 鸿道投资创始人孙建冬:新旧世界转换之际,投资逻辑正在改变 中我提出,“跨年度的行情有可能从今天就正式开始了”。


判断行情11月1日就已开始,一方面是之前的周末,10月29日房地产税试点的出台无疑浇灭了旧世界刺激再起的幻想;另一方面,这个判断也从消息出台之后的第一个交易日,股票市场新旧世界股票结构明显分化的走势得到了基本的验证。

 

上周,我们比较担心行情上涨的风险,为此,公司自主发行的直销产品申请了上周五的临开,后面又追加了上周三的临开。实际上,经市场走势确认,行情的上涨在这周周二已经确定加速了。

 

上周,我们组合的股票仓位在加仓,但跟我们对市场的判断和市场走势的确认相比,加仓的幅度偏小和速度明显偏慢。更遗憾地是,以配网智能化为代表的新型电力系统,是最近我们从基本面预期差和确定性上最看好的行业投资方向,其中优质的中小市值公司,股价向下看没有空间,往上看是两年两倍的机会,这两周加仓的力度跟股票的性价比也不够匹配。

 

为什么知行不够合一,归根到底,无非是偏离了纯粹投资的立场和角度。站在一个资产管理公司的角度也可以理解:哪怕本周三,股票市场的个人投资者尤其是基金的个人投资者,对市场悲观的情绪似乎比三月份下跌低点还要严重。


我们想控制跟市场的偏离度,在机会几乎已明确确认之时仍想控制可能的回撤。就像詹姆斯·安德森在这次最后的年报中说的那样,“我们太在乎市场走势,也太专注于短期表现,还害怕净值回撤。因此和大多数普通股票投资者一样,成为股票价格的追随者”。

 

其实,投资决策只取决于对三个因素的判断:胜率、赔率、胜率与赔率的波动率,没有其它。如果考虑得过多,那就是投资以外的因素了,营销、人性等等。

 

六中全会明确提出“科技自立自强+共同富裕”,是到了放弃刺激地产拉经济的幻想之时了,本周央行出台无额度限制的绿色金融工具就是做梦之人应该警醒的明证。对于中国的股票市场,从年内的市场走势看,这周地产的政策对股票市场的结构分化反而是“围城必阙”,一方面,给了旧世界股票里资金相对可接受的出来的机会,后面新世界的股票会迎来更多上涨力量的参与;另一方面,地产涨白酒跌,无非还是旧世界思维的资金在旧世界内部的倒腾,就像在开始下沉的泰坦尼克号抢大副的躺椅,没有增量也无济于事。

 

现在需要摆脱总量思维,往明年看,不是依据“美林时钟”定股票投资策略,后面是旧世界转向新世界,是一场“伟大的斗争”与深刻趋势性的新世界对旧世界的结构性革命,“天翻地覆慨而慷”。未来的世界,不是霍华德的《周期》,而是正如詹姆斯·安德森在过去二十年科技领域认识到的那样,世界是非线性变化的,均值回归与周期回归不再。 

 

1999年上半年,我刚刚在嘉实基金正式工作。当时嘉实基金的投资总监波涛是中国基金管理公司最早践行计算机系统化交易的投资者。波老师博览群书,勇于思考,那时经常指导我。记得波老师有一次问过我,投资中最难的是什么。他的答案是,投资最难的境界不在于不利之时的风险控制和毅然止损,而在于获利之后的“敢赢”。


波老师在《证券期货投资计算机化技术分析原理》里写到,“对证券投资而言,最难的不是敢输,而是敢赢。一个人最后克服了不敢赢的心理障碍,才是进入了投资的至高境界”。


“敢赢”,就像1985年量子基金在广场协议出台大获其利之后放大两倍的头寸继续做空美元的经典案例,当然首先得要靠投资方法的高度,得靠团队的强有力的支持;同时,就投资论投资、思虑纯粹也是需要的。心底无私天地宽,更多地聚焦于投资本身的过程,长期看,以理性地投资风险性价比为基础,抱有“平常心”的“敢赢”自然也能为投资人创造风险收益比更好的净值曲线。


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